在ESG理念席卷资本市场、监管政策密集落地的背景下，中国上市公司的治理实践正经历深刻变革。
华夏基金联合紫顶股东服务7月8日最新发布的《上市公司治理实践调研洞察报告》（基于520家A股上市公司的有效问卷）揭示了一幅转型图景：合规基础日益夯实，但迈向“实质制衡”与“价值提升”的深水区挑战犹存，机构投资者参与治理的新篇章虽已开启，ESG沟通却仍是短板。
合规筑基成效显
深层制衡动力弱
报告显示，强有力的监管是当前公司治理提升的核心驱动力。在政策高频出台的引导下，上市公司展现出明确的“合规导向”。高达77%的受访公司积极完善内部制度，59%着力强化信息披露，57%持续优化治理架构。这些举措表明，“合规”已内化为多数企业的经营底线，为治理水平提升打下了根基。
然而，当治理触及权力制衡的核心——即旨在防范“第二类代理问题”（控股股东与中小股东利益冲突）的深层次举措时，企业的内在动力明显不足。仅有6%的公司表示期望通过“增加董事会独立性”来提升治理，选择“减少控股股东关联交易”和“定期更换审计机构”的比例更是低至2%。
报告指出，这反映出当前治理提升面临从“形式合规”到“实质制衡”的关键一跃，而“易处着手，难处回避”的阶段性特征成为主要障碍。
股东回报：
分红受宠，回购遇冷
在股东回报策略上，上市公司的选择呈现鲜明分化。尽管政策同时鼓励现金分红与股份回购，但约67%的受访公司明确倾向于高分红策略，其中13%选择“100%分红”，54%选择“高分红、低回购”。这一偏好与市场数据高度吻合：2024年A股现金分红总额近2.4万亿元，显著高于回购规模。
深入探究动因，吸引红利型投资者（60%）和应对监管“硬约束”是关键。报告指出，高达29%的公司坦承“政策对分红的约束力强，低分红会被监管警示”是其选择分红的原因之一。公用事业行业表现尤为突出，83%的企业将吸引红利型投资者列为首要考虑。中国神华是积极践行者标杆，其在《2025-2027年度股东回报规划》中将现金分红下限提高至净利润的65%，并计划实施中期分红，过去三年支付率均稳定在70%以上。
相比之下，股份回购虽被视为特定情况下（如回购注销）能真正提振内在价值的工具，却备受冷遇。仅有4%的公司倾向高回购策略。除了包括如银行业等在内的部分行业限制和国有企业审批流程复杂等客观因素，报告认为这反映出上市公司对回购工具的战略运用尚不充分，或认为其便利性不如分红。
反观港股市场，2024年回购总金额突破2600亿港元，腾讯控股更是以1120.03亿港元的回购额（占港股总额约42%）树立标杆，并坚持注销回购股份以增厚每股收益，展现了回购作为股东回报工具的巨大潜力。
股权激励：
绑定核心与信号管理的平衡术
作为利益协同的重要工具，股权激励的应用近期呈现降温趋势。数据显示，与2021年相比，2024年新增股权激励方案数量下降28%，而终止方案数量则接近前者的三倍。
调研揭示，近五成公司仍在运用该工具。在它们其中，“绑定核心管理层”（89%）是首要动机，其次则是“通过业绩考核目标向市场传递公司业绩预期”（55%）。TMT（69%）、可选消费（68%）和医疗健康（62%）等高成长、强人才竞争行业的使用积极性高于平均水平，民营企业（65%）是主力军，央企则最为审慎（26%）。
实践中，业绩目标的设定成为一门精妙的平衡艺术。报告通过案例警示了目标设定的风险：C公司最初设定的未来三年25%-40%的营收增长率目标低于历史水平，引发市场负面反应后，不得不将目标上调至30%-50%；而D公司设定了远超市场预期的激进目标，例如2023年营收增长95%，意图传递强烈信心，公告次日股价却高开低走收跌3%，显示市场对其可行性存疑。
报告指出，这印证了通过业绩目标进行“预期管理”是一把双刃剑。差异化设计成为新趋势，如B公司针对高管（公司业绩权重50%）和研发人员（个人贡献权重更高）设置不同考核体系，以提升激励精准性。
机构投资者：
新规赋能下的治理新角色与ESG关注焦点倾向
2025年5月，基金业协会出台的《公开募集证券投资基金管理人参与上市公司治理管理规则》（《参与治理新规》）为机构投资者（尤其是公募基金）深度参与公司治理提供了制度保障，要求其制定参与政策、对持股超5%的公司必须参与投票、并年度披露投票情况。这标志着A股机构投资者参与治理将开启“新篇章”。
报告发现，目前上市公司更偏好机构股东采取柔和的沟通方式，对股东提案、提名董事等“对抗性”较强的正式治理工具接纳度较低，担忧可能影响公司治理稳定性与和谐。然而，积极股东的实践已在破冰。2024年，持有上实发展（600748）3.63%股份的君证投资提出临时提案，要求将每股分红从0.021元大幅提高至0.15元，理由是其分红率长期显著低于行业平均且未分配利润丰厚。该提案虽未获通过，但在中小股东（持股5%以下）中获得了94.64%的高赞成率，展现了制度性发声的力量。报告预期，在新规推动下，此类互动将趋于成熟和常态化。
一个显著的沟通短板在于ESG议题。调研结果令人深思：机构投资者在与上市公司沟通时，焦点高度集中于“财务情况是否健康”（84%）和“发展战略是否可持续”（74%），对“环境保护、社会责任是否履行”的关注度仅为7%。同样，上市公司最希望沟通的是股东权益（78%）和股权变动（56%），对社会责任（11%）和环境保护（10%）的沟通意愿也较低。报告预计，在监管引导和投资者需求推动下，ESG议题未来将逐渐成为投企沟通的重要内容。
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